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一、 公司概况
阿里健康是阿里巴巴集团在大健康领域的旗舰平台，是阿里巴巴集团投资控股的公司之一。目前，阿里健康开展的业务主要集中在医药电商及新零售、互联网医疗、消费医疗、智慧医疗等领域。
凭借阿里巴巴集团在电子商务、互联网金融、物流、大数据和云计算等领域的优势，阿里健康以用户为核心，全渠道推进医药电商及新零售业务，并为大健康行业提供线上线下一体化的全面解决方案，以期对现有社会医药健康资源实现跨区域的共享配置，同时在保障专业安全的基础上，大幅提高患者就医购药的便捷性，满足消费者对健康生活方式的追求。
1、公司主要有6个方面业务
1．医药自营业务。2.医药电商平台业务。3.消费医疗。4.产品追溯。5.互联网医疗业务。6.智慧医疗业务。
2、收入—细分情况
分业务来看（2019年4-9月）
医药自营业务占比最大，达83%。
医药自营+医药电商平台业务占比合计96%；
医药自营+医药电商平台+消费医疗业务占比合计近99%。
可见，电商业务占比近99%，目前电商业务是阿里健康的绝对主业。
而追溯业务和互联网医疗+智慧医疗等创新业务合计占比目前只有1%多点。
医药自营业务，截至2018.3.31的年度占比达到最高90.4%，上一年年度占比有所下降，今年上半年有所提升。电商平台业务前两年总体来说是上升的，主要是资产注入的情况，今年上半年有所下降，如果不考虑资产注入，这块增速会低于自营业务等其它业务，未来这块占比可能会进一步下降。
3、收入—增长情况
近几年，阿里健康收入增速基本保持在3位数以上，2019年4-9月收入增长率高于上一年度收入增速。
分半年度来看，2019年4-9月收入为41.17亿元，同比上涨119.1%，高于上年同期增速111.2%，环比增速也有提高。可见，公司收入增长有所加速。
4、净利润—增长情况
从2016.3.31-2017.3.31年度开始阿里健康归母净利润亏损幅度不断缩小，甚至，2019年4-9月半年归母净利润仅亏损1百万左右。如果撇除股权激励费用，2019年中期阿里健康经调整后利润净额约为1.4亿元，较去年同期为1050万元大幅增长。
分半年度来看，2019年4-9月归母净利润仅亏损1百万元，亏损幅度同比大幅收窄，另外，值得注意的是上一年度后半年已经微幅盈利，实现扭亏，预计今年阿里健康会扭亏为盈。
5、毛利率
阿里健康毛利率近年来不断下滑，最近2年下滑幅度已经比较缓慢，主要是因为自营业务毛利率相比其它业务较低，前几年占比大幅提升导致。
目前，医药自营业务占比已经达83%，且消费医疗业务、医药平台业务增速非常快，公司毛利率水平很难继续下滑，但考虑到医药平台业务资产注入导致的增速较快后，医药自营业务占比有可能继续小幅提升，公司毛利率可能继续小幅下滑，2019年度整体毛利率可能在25%左右。
6、主要运营费用
1）履约费用
近年来，履约支出占收入比总体不断收窄，主要是履约支出增速小于公司自营业务增速，体现了公司的费用控制能力。2019年4-9月履约支出有所企稳，目前公司履约支出费率在11.3%附近，未来有望进一步收窄。
2）销售及市场推广费用
销售推广支出主要是对自营业务这块的销售推广支出，近两年增速较快，特别是截至2019.3.31的年度销售推广支出增速高于自营业务收入增速，体现了大规模营销投入拉动自营业务收入增长。但是，值得注意的是2019年4-9月销售及市场推广支出增速已经低于自营业务收入增速，自营业务收入增速依然同比及环比有所提升。
3）行政费用
行政开支占收入比不断下降，2019年4-9月占比仅2.6%，体现了公司较强的费用控制能力。
4）研发费用
研发开支在不断增长，研发开支占收入比不断降低，2019年4-9月研发支出1.35亿元，同比增长近30%，占收入比3.3%。
7、偿债能力基本无忧
2019年9月底公司资产负债率38.1%，长期偿债能力基本无忧，流动比率1.74，短期偿债能力也较强，公司基本无债务风险。
8、经营活动现金流不断改善
近几年，公司经营活动现金流净额不断改善，2018.3.31-2019.3.31年度更是取得3.96亿元的经营活动现金流量净额，同期净利润-0.92亿元。
二、投资亮点
1、医药电商长线成长空间巨大。
2018年我国药品零售市场规模近4000亿元，按照老龄化人口增速，估计到2020年药品零售市场规模将达到5500亿元，到2030年将达到万亿规模水平。若考虑居民生活水平、消费能力的提升，对健康重视程度和投入的提高，这个规模将进一步扩大。
2015年美国医药电商交易额达到820亿美元，占整个美国药品销售市场份额的33.3%。2017年我国医药电商的市场规模仅为1211亿元，占整个药品销售终端的比例为7.4%，也显著低于消费电子、电器、服装等传统电商品类（服装类电商2016年渗透率达36%），我国药品网购渗透率CAGR 高达37.6％，未来发展空间巨大。
2、自营业务收入有望维持快速增长
近几年，阿里健康自营业务收入一直维持高速增长。
按半年度来看，截至2019.9.30的半年度收入同比增速有所提高。可以看出，下半年的环比增速一般高于上半年的环比增速。
近年来，公司自营业务年度活跃消费者数量高速增长，最近1年度同比增速有所提升，环比增速有所下降，但依然保持快速增长。
近年来，单个活跃用户平均销售额保持2位数以上较好增长，最近1年增速有所下降。
随着我国医药电商规模的不断较快扩展，阿里健康自营业务年度活跃消费者数量有望继续快速增长，单个活跃用户平均消费额也有望不断提升，未来两年阿里健康自营业务有望继续保持年均翻倍增长。
3、电商平台业务依然有增长空间
近几年，公司医药电商平台业务保持高速增长，2019年4-9月医药电商平台业务收入同比增长139.8%，增速较去年同期的235.8%有所放缓，主要是因为2017及2018年公司从阿里巴巴收购了多个业务平台，而今年同期没有类似的收购。
近几年，公司医药电商平台业务年度活跃消费者人数不断较快增长。当前，天猫医药馆年度活跃消费者超1.6 亿，相对于阿里系10亿级别活跃用户，依然具有可期的开拓空间。
随着年度活跃消费者人数的不断增加，平台成交总额不断提升。
阿里巴巴分别在2017年6月和2018年7月向阿里健康注入了两块天猫医药馆业务，前一次是保健品业务，后一次是后一次则包括了医疗器械及保健用品、成人用品、医疗和健康服务等业务。
阿里健康平台业务收入计算方式有两种：
对于阿里健康体外的天猫医药馆运营，则收入按照天猫医药馆所获得的服务费的21.5%收取。例如，天猫医药馆GMV100亿，服务费率3%，则天猫医药馆收取服务费3亿元，随后分成给阿里健康为3亿*21.5%=0.65亿元，其对应的成本则为阿里健康的运营成本。
对于已经注入阿里健康体内的天猫医药馆运营，则直接以天猫医药馆收取的服务费为收入记入，同时需要向天猫支付50%的基础服务费作为成本。例如，天猫医药馆GMV100亿，服务费率3%，阿里健康直接记入收入3亿元，同时支付给天猫1.5亿元计入成本，那么这3亿元营业收入对应的营业成本就是1.5亿元+阿里健康的运营成本。
例如：2018年7月注入的这块业务，其2018年年度商品交易总额约人民币206亿元，以前这块收入能带来1.33亿元收入，注入的话会带来6.18亿元收入，单这块业务来说会增长365%。（当然，2018年8月份已经注入的这块业务，现在来看收入基本已经反应在里面了，未来可能主要是平台业务自身的增长，如果按50%增长的话，2019年增加3.1亿元收入，对去年阿里健康整个收入51亿来说，贡献6%的增长。）
综上，注入与不注入阿里健康体内，成交总额没什么变化，但收入在两者之间相差近5倍，这就是前几年阿里健康电商平台业务收入快速增长的原因之一。@今日话题 @雪球达人秀
天猫医药馆有保健用品、医疗健康服务、OTC药品、医疗器械、计生用品和隐形眼镜六大类目，目前除了药品业务没有注入外，其它都已经注入阿里健康，药品销售额在天猫医药馆占比25%左右。按最近1年的GMV：715亿算，25%对应大概179亿，如果注入阿里健康体内的话，贡献收入5.4亿元，按1/3净利率粗算的话，这块注入的话还能增加1.8亿元利润。
随着我国医药电商规模的不断较快扩展，天猫医药馆年度活跃消费者数量有望继续快速增长，总成交额有望较快增长，医药电商平台业务增速可能会放缓，但正常也能保持较快增速，不考虑资产注入情况，参考近年GMV增长情况，预计未来两年保持年均50%的增速。
4、消费医疗以及其他创新业务有望继续快速增长
2019年4-9月阿里健康消费医疗业务增长最快，收入同比增274.4%至1.1亿元。该业务主要通过手淘、支付宝、口碑等线上平台和自营店与医美、口腔、疫苗、体检等各类医疗健康服务机构合作，向用户对接医疗服务提供方，并提供健康宣教、咨询、预约等增值服务。 2019年4-9月其他创新业务同比增长202.7%，该业务是阿里健康在互联网医疗和智慧医疗的一种探索，2018年开始贡献收入，增速快，但占总收入比重还比较低。 消费医疗业务和其他创新业务基数较低，还处于起步阶段，有望借助淘宝、支付宝、口碑等阿里线上平台的巨大流量入口继续实现收入的快速增长，未来两年这两块业务有望年均200%的增长。
5、费用控制较好，有进一步的优化空间
在2018.3.31-2019.3.31财年，在阿里健康营销费用大幅增加1.26倍的情况下，自营业务增长91.4%，而与业务匹配的履约费用仅增加68.7%，另外行政费用增加49.3%。在2019年4-9月，在阿里健康营销费用增加1.11倍的情况下，自营业务收入增长114.6%，而与业务匹配的履约费用仅增加89.8%，行政费用仅增加22.1%。
可见，阿里健康医药营销费用开支带动自营业务高增长下，履约费用、行政费用控制得很好，营销开支也在不断优化。按照这种趋势，阿里健康各项费用还会有进一步的优化空间。
6、赋能型业务铸就护城河
目前，产品追溯、智慧医疗等依托阿里系资源形成的赋能型业务对阿里健康盈利贡献还很小，但其却紧密联结大健康生态各参与方并通过深度服务形成一定粘性，为公司铸就更宽更广的护城河，有助于公司在万亿的大健康市场获得更高市占率。
7、位于医药电商行业领先地位
竞争格局：医药电商行业属于完全竞争市场，竞争格局已定。现阶段，天猫、京东等主要医药电商占据着整体销售额的70%～80%，已然形成以1药网、健客、阿里健康大药房、京东大药房为代表的成型商业模式为第一梯队。细分垂直的医药电商为第二梯队，一些大型连锁药房自建电商网站属于第三梯队。
8、处方药外流趋势将释放千亿级市场
为改革以药养医、实现药品控费，自2009年起，国家陆续出台相关政策，推动医药分离。另外，电子处方试点的推进，也加速了处方药外流的进程。2019年12月1日起正式实施的新版《药品管理法》，让处方药网售再次成为业界关注点。该法规定，“疫苗、血液制品、麻醉药品、精神药品、医疗用毒性药品”等国家实行特殊管理的药品不得在网络上销售，而处方药并未直接列入禁止网售之列。新法的规定，也让业界认为此举是为处方药网售“松绑”。处方药外流预计将释放4000亿市场，其中线上部分大约1200亿元。
阿里健康通过联合支付宝推动在线医保支付问题的解决，通过网络医院、电子处方、医药电商平台来打通医疗各个环节，实现诊疗购药一体化服务。依靠阿里巴巴的巨大流量优势，公司积极准备承接电子处方外流的机会，一旦政策放开，公司有望优先受益。
三、需要注意的点
1、电商平台业务增速可能会进一步放缓
上文中，我们知道阿里健康电商平台业务的资产注入还有一定空间，但空间已经有限。而如果在没有继续资产注入下，平台收入的增速就要完全依赖GMV的增速，而GMV已经715亿元的情况下，下一年的增速是一个巨大挑战，也是观察阿里健康的重要经营指标之一。
2、自营业务这块单个客户销售额增长较慢
2019年阿里健康自营的活跃用户为2700万，比2019年的1500万增长80%，而2019年的单个活跃用户平均消费157元，仅仅比2018年的147元提升了6%——不到GDP增速的水平。这意味着自营业务的增长主要由活跃用户数提升所驱动，而在用户的消费金额上并没有显著提升——这也可能意味着营销力度的加大主要是带动了新的客流，而没有太多老用户的购买增长。
3、处方药网售政策准入有可能迟迟不放开
12月1日起正式实施的新版《药品管理法》，让处方药网售再次成为业界关注点，也让业界认为此举是为处方药网售“松绑”。不过，就在新版《药品管理法》实施前的一周，11月22日，国家发改委、商务部联合发布《市场准入负面清单（2019年版）》，“药品生产、经营企业不得违反规定采用邮寄、互联网交易等方式直接向公众销售处方药”则被列入禁止项。清单一出，也引发业界对于网售处方药政策是否就此收紧的猜想。网售处方药的逐步放开是大势所趋，但负面清单的出台，也显示了处方药网售过程中可能遇到的问题和细节还比较多，还需要不断的规范，处方药网售政策准入什么时候放开还很难说。
总结：
目前，电商业务是$阿里健康(00241)$最核心盈利来源，而赋能型业务铸就护城河，反哺公司核心业务实现更强粘性、更高市占率。依托控股股东阿里巴巴的巨大流量以及资源优势，阿里健康仅用了4年就成为中国最大的医药电商。公司积极布局医药新零售，稳固现有主业优势的同时，拓展互联网医疗和智慧医疗服务，向着连接线上线下、打通B端C端的综合性医疗服务平台迈进。公司核心收入在医药电商红利的支撑下，未来两年自营主业有望保持年均100%的收入增速，而电商平台业务也有望保持50%+的增长，消费医疗+其他创新业务有望保持年均200%的增长。预计公司2020-2021财年收入分别为103/200亿元，分别同比增长102%/94%。@蛋卷基金 @今日头条 @雪球问问 $阿里巴巴-SW(09988)$ $腾讯控股(00700)$ #十年如一#